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（报告出品方/作者：东吴证券，周尔双、罗悦、韦译捷）

一、核心物料搬运机械，短中长期增长逻辑清晰

核心物料搬运设备，成长性强于周期性

叉车是应用最广的物料搬运工具，制造业和仓储物流占下游60%以上。叉车是一种用于货物装卸、堆垛和短距离运输的工业车辆。叉车带有用于装载物品的“叉”，和使叉上下移动的“门架”装置，可以将货物叉起，进行水平运输，也可以将叉取的货物进行垂直方向的堆码。叉车可以减少装卸工人的体力劳动，提高装卸效率，降低装卸成本。制造业和仓储业是叉车最大下游，占比在60%以上。

年全球叉车销量约万台。按销量，年全球一/二/三/四和五类叉车分别占比17%/8%/46%/30%，三类车占比最高。按价值量，年全球一/二/三/四和五类叉车分别占比30%/17%/14%/39%，四和五类车占比最高。分区域看，欧洲和中国为叉车第一大销售市场。按销量，年欧洲/美国/中国/日本分别占比30%/10%/36%/4%。按价值量，年欧洲、中国分别占比26%/26%。

叉车行业龙头先发优势显著，行业格局稳定

叉车行业具备四大壁垒，龙头软硬实力均具，先发优势显著：（1）供应链管理软实力：零部件种类多达2万个，供应商管理体系复杂。（2）产线管理软实力：叉车具备多规格、多品种、定制化的特点，实现高效生产需花很长时间打造生产线和供应链。（3）渠道建设硬实力：叉车下游客户分散，销售模式以点对点现销为主，对销售渠道、营销网络、后市场服务要求高。（4）三电技术硬实力：环保政策收紧、三电技术成熟下，叉车电动化为必然趋势。龙头在产线建设、供应链管理、销售和后市场服务、电动化布局方面均具备先发优势，竞争实力持续增强。

海外格局趋于稳定，前十大厂商排名基本无变动

海外叉车整机厂强手如云，竞争格局集中。叉车产业发展与工业发展高度相关。海外叉车的普及和应用较早，尤其是在德美日等工业强国。全球龙头丰田、凯傲（从林德分立出来）、永恒力等均成立于90年代，发展时间长、品牌影响力强。全球叉车市场已形成“一超多强”竞争格局，-年全球前十叉车厂排名无明显变动，竞争格局稳定。

国内双寡头格局趋于稳定，海外份额提升空间广阔

国内叉车市场由安徽合力、杭叉集团双龙头主导，年合计份额近50%。国内叉车市场参与者众多，仅中叉网统计的主流整机厂就有52家。随着行业发展成熟，龙头竞争实力持续增强，已形成杭叉集团、安徽合力双寡头格局。国产品牌凭借产业链、技术、品牌、后市场服务等优势抢占外资份额。外企叉车销量份额从年的20%下滑至年的8%。远期来看，国内市场强者恒强趋势仍有望延续。

二、通用属性：受益制造业复苏+机器替人，叉车成长前景可观

下游通用制造业复苏，带动叉车需求反弹

下游制造业回暖，叉车销量有望回升。受疫情影响，年叉车行业销量同比下滑6%，其中Ⅳ+Ⅴ类主要用于户外作业，且个体商户、小微企业主占下游比重更高，下滑幅度较大。年底全面放开后，制造业景气回升，年4月中国PMI指数为49.2%，同比提升1.8pct，呈温和复苏趋势。全年来看，制造业和物流业景气度有望持续回升，行业电动化转型持续，年叉车内销有望回暖。

机器替人为长期趋势，我国叉车保有量提升空间广阔

对比欧、美、日等发达经济体，我国叉车渗透率仍有提升空间。按叉车寿命十年，我们用过去十年叉车累计销量乘以0.9，测算全球各地区叉车的保有量，再除以各地区总人口数和制造业产值，分别测算叉车人均保有量和单位制造业产值对应叉车保有量。从人均保有量看，我国仍不足欧、美、日的50%。从单位制造业产值对应保有量看，我国水平仅为美、日的80%，近欧洲地区的50%，制造业自动化率还有提升空间，叉车渗透率提升空间大。

三、电动化：电动化率渗透率提升，经济性+产业升级迎拐点

电动化率渗透率提升，经济性+产业升级迎拐点

我国叉车电动化以低价值量机种为主，转型进度相对海外仍有差距。近年来我国叉车电动化转型持续，电动叉车销量占比持续提升，-年我国内燃叉车销量占比从69%下滑至36%。但从价值量结构看，电动化的机型以价值量低的三类车（仓储叉车）为主，价值量高、市场规模大、应用场景更广泛和复杂的平衡重叉车电动化率仍然较低。年我国平衡重叉车电动化率仅26%，仍然低于全球37%水平。

年我国叉车迎电动化转型拐点，锂电池技术突破成为叉车大规模电动化的契机。由于（1）电动叉车价格高。（2）过去电动叉车主要使用铅酸电池，电池必须耗尽电量才能重新充电，很不方便，内燃叉车则可以随时补充能源。-年我国平衡式叉车电动化转型速度较慢，电动化率维持在15%左右。

年起，杭叉、合力、诺力等国产叉车龙头开始导入锂电池技术，电动叉车在安全性、适用性、性价比等方面均取得历史性突破，随产品推广，行业电动化转型加速。-年，电动平衡式叉车销量占比从16%迅速提升至26%。

电动化提升均价和毛利率，优化业务结构

电动叉车价值量、利润率均高于内燃叉车，优化公司产品结构。根据我们的产业链调研，同吨位的电动叉车价值量约为内燃叉车的两倍，毛利率高于内燃叉车2-3pct。随着电动叉车销量占比提升，业务结构优化，中长期毛利率中枢有望上移。

四、全球化：电动化赋能全球化弯道超车，叉车龙头走向全球

“电池成本低+性价比高”优势，叉车全球化进入兑现期

国产品牌具备性价比、交期、锂电产业链领先三大优势。随海外布局臻于完善，竞争力有望逐步兑现。

叉车出口高速正增长，海外份额提升空间大

国产叉车海外销量份额较低，且以低价值产品为主。国产叉车龙头全球化水平还有提升空间。

海外利润率高于国内4pct以上，有望带来利润率中枢上移

外销产品价值量、毛利率优于国内。外销产品对标海外竞争对手，以高端型、电动化产品为主，且海外锂电替代铅酸趋势明显，毛利率、价值量更高。

海外后市场业务空间广阔，环境友好。根据我们的产业链调研，叉车后市场服务市场规模（包括零部件、维修维保和租赁）和设备市场规模体量接近，利润率远高于设备销售。与国内市场不同，海外客户更倾向于接受原厂的后市场服务，环境友好。国产品牌出海后，后市场业务体量有望持续提升，贡献业绩增量。

海外叉车市场空间亿元，国产厂商份额不足10%

我们参考年海斯特/永恒力均价18/28万元，对海内外价差作出合理假设后，测算年全球叉车市场规模约亿元，其中海外市场约亿元，国内市场约亿元。年国产双龙头全球收入份额约20%，其中国内52%，海外8%，海外市场空间广阔。

五、投资分析

安徽合力：国有叉车龙头，

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